文：向善財經

近日，華潤啤酒發布了未經審計的半年報。

數據顯示，上半年公司營收239.42億元，同比微增0.8%，股東應占溢利同比大幅增長23%，達到57.89億元。

毛利率方面，公司整體毛利率提升2個百分點至48.9%，利潤、毛利率創下新高。整體業績看起來不錯，利潤表現也可圈可點。

不過細看之下，這份亮眼半年財報里亦有隱憂。

深扒了一下這份半年，不難得出一個判斷：華潤啤酒半年報的增長大多是有啤酒業務推動的，白酒業務壓力依然存在。

看數據：上半年白酒營業額7.83億元，上年同期為11.84億元，同比下降33.8%。

華潤啤酒曾經引以為傲的白酒業務，似乎反倒是成了“拖累”。接下來，“啤+白”戰略，是不是該變一變了？

白酒進入深度調整期，華潤啤該不該“守成”？

當下的華潤啤酒，正處在調整的關鍵期。

今年6月底，華潤啤酒公告稱，因有意投入更多時間于個人安排，侯孝海決定辭任執行董事及董事會主席。

天眼查APP公司主要人員顯示，目前趙春武已代任公司董事會主席。

對于華潤啤酒的未來，代任董事會主席趙春武已經給出方向。他明確表示，將繼續把高端化作為首要戰略，同時深化“啤酒+白酒”的雙賦能模式。

換言之，延續“啤+白”戰略，是趙春武給后侯孝海時代，華潤啤酒定下的調子。

暫代董事會主席的工作期間，趙春武延續過去的戰略看起來其實沒什么問題。畢竟，老領導辭任，正式董事會主席一職尚未塵埃落定，特殊時期求穩，也是“折中之道”。

只是，客觀來看，中報的業績表現似乎表明，此時的華潤啤酒，或許不該守成。

還是來看財報。

上半年，公司啤酒業務銷量約648.7萬千升，同比增長2.2%，啤酒業務未計利息及稅項前盈利為72.41億元，同比上漲13.7%。

利潤增長這么猛，得益于高端化的成功。

一方面，高端品牌喜力銷量突破兩成，老雪銷量同比增長超過70%，紅爵銷量增長翻倍。

另一方面，成本下降，毛利率提升。

中報顯示，上半年銷售成本整體下降了2.9%，其中啤酒業務的成本下降，帶動該業務毛利率推升至48.3%。增長、降本雙輪驅動，啤酒業務還是一以貫之的強。

“啤+白”戰略里，華潤啤酒需要解決的問題其實在于白酒。

與啤酒業務高歌猛進相比，上半年，華潤啤酒的白酒業務遜色很多。數據顯示，華潤啤酒的白酒業務，營業額7.81億元，同比減少33.8%，未計利息及稅項前盈利-1.52億元，2024年上半年為4800萬元。

自此，白酒業務由盈轉虧。

財報顯示，華潤白酒業務中，金沙酒業旗下的，大單品“摘要”貢獻營收接近八成。

其實，對于白酒大單品策略，市場上一直有不同的聲音。

白酒行業整體的承壓的周期下，大單品很難守得住價格。

以摘要為例，今日酒價數據，8月19日“摘要”（珍品）的批價較年初下跌超過80元，來到了372元一瓶。

其實不只是摘要，飛天茅臺散瓶批價也有下跌，前陣子八代普五批價更是下降了9.47%。茅五尚且如此，何況其他白酒玩家。

有人說，中國的高端白酒市場，唯有“茅五”，這話雖然有些絕對，但不無道理。白酒（尤其是中高端醬酒），要想賣得好，離不開長期的品牌、文化培育。

說白了，高端白酒是圈層化的生意，偏“奢侈品”邏輯，而非消費品邏輯。

因此，大單品“摘要”可能很難建立起長期的穩定價格體系。

只是，如今白酒行業進入深度調整期，“禁酒令”之下，行業需求前景越來越不清晰。接下來，白酒行業深入調整周期，白酒業務似乎成了一塊兒“燙手山芋”。

“啤酒企業的白酒邏輯，說穿了都是To資本市場邏輯。”一位長期研究白酒行業的朋友說。

如果你去看2019—2024年華潤啤酒的股價走勢，不難發現，2021-2023那幾年的“白酒周期”正好對應華潤啤酒的高估值周期。

所謂欲戴王冠必承其重，道理很簡單，上個周期吃到了白酒高估值的紅利，未來的調整期就必須承受白酒業務的帶來的估值折損。

也因此，于華潤啤酒而言，啤酒業務越有活力，高端化越有成績，白酒戰略反倒顯得愈發沒有價值。

接下來，如果白酒行業的周期谷底還未顯現，華潤啤酒是不是需要剝離持續虧損的標的？

這可能是未來新任董事會主席需要深入考慮的問題。

168億的商譽面前，華潤啤酒需要一場蛻變

華潤啤酒業務雖然成績亮眼，但高端化的成果并非一勞永逸。

啤酒高端增長之外，華潤啤酒未來潛在的“雷”，可能在于168億的商譽。

金沙酒業之外，華潤啤酒曾經通過持股或控股方式，將山東景芝、安徽金種子酒業及醬酒企業相繼納入旗下。

擴張并購的確帶來了業績，估值，同時也帶來了168億的商譽。

如果白酒行業繼續上行，這些商譽也不是什么大問題，畢竟，未來白酒業務的想象力和盈利能力，足以覆蓋未來可能發生的減值影響。

可難就難在，白酒業務的增長問題，是個行業周期問題。

假如白酒這個行業這輪調整期是五年、十年呢？白酒業務如果將來繼續虧損，那么商譽要不要計提？怎么計提？

要知道，近五年來，華潤啤酒稅前利潤最高的2023年也只有70.78億。

所以擺在面前的問題是，如果未來有一天發生商譽計提，這個“雷”怎么拆？這恐怕很考驗未來新任領導的智慧和能力。

我個人認為，這個問題的解決宜早不宜遲。

一來，白酒行業雖然艱難，但華潤啤酒業務不是沒有價值，如果這個時候壯士斷腕出售白酒業務，可以談個好價錢，再加上啤酒業務增速亮眼，也能最大減少市場短期波動的影響。

二來，白酒業務太牽扯精力。

2024年初，魏強接任金沙酒業董事長，9個月后卸任。7月，金種子總經理何秀俠提交辭呈，金種子酒的頹勢依舊難以扭轉，此外，華潤啤酒入主以來，金沙酒業歷經三任董事長、兩任總經理的更迭。

人事變動，往往意味著公司戰略變動。

這些年，旗下白酒業務板塊變動頻頻，是不是會影響集團公司對啤酒業務的資源、精力投入？這些都是機會成本，都是要統籌考慮的問題。

特別是，啤酒業務還有增長動力的情況下，充分挖掘高端啤酒市場，可能比分散精力做白酒業務，更有價值。

如果深究華潤啤酒上半年的增長，就不難發現，這種增長是有紅利因素的。

上半年華潤啤酒的增長，其實有兩大驅動力。

一個是渠道。

華潤啤酒業務上半年的快速增長，與渠道紅利不無關系，上半年，與阿里巴巴、美團閃購、京東、餓了么、歪馬送酒等平臺達成戰略合作，數據顯示，今年上半年。線上業務和即時零售業務整體商品交易總額（GMV）分別同比增長接近四成和五成。

什么意思呢？啤酒旺季，外賣平臺們之間的補貼大戰客觀上促進了華潤啤酒業務的增長。

可問題是，即使零售的大戰能打多久？這種紅利增長能持續多久？

另一個是新消費趨勢的紅利。

除了傳統的產品線，華潤啤酒還推出了茶啤、果啤、青稞啤酒、海南啤酒等特色產品，還推出了高端產品“墾十四”。

這些產品，更符合年輕人的消費習慣，也有更高的毛利率。

而且，這幾年，從蜜雪冰城到滬上阿姨，從茶百道到霸王茶姬，這些茶飲品類的崛起也表明，挖掘個性化和差異化的消費需求，也是啤酒行業一個巨大的紅利。

雖然啤酒業務增長的結構性機會仍在，但能不能持續下去也是一個疑問。

數據顯示，上半年規模以上啤酒企業累計產量同比下降了0.3%，換言之，啤酒的產量的大盤有下滑的趨勢。

另外，從場景端來看，啤酒的主要消費場景都集中在火鍋、燒烤、排檔、龍蝦店，這些都是大眾化消費。

但餐飲行業的消費數據似乎也，并不樂觀。

從餐飲行業的變化來看，紅餐大數據統計顯示：上半年三線及以下城市的餐飲行業景氣指數環比下降5.4%；二線城市環比下降4.6%；新一線城市環比下降2.1%。

下半年，餐飲行業的“涼氣”會不會傳到啤酒行業，也有待進一步觀察。

最后：

看完這份中報，我對華潤啤酒有更全面的認知。在我看來，這份中報，既是表彰，也是警醒。

華潤啤酒主業高端化成果斐然，經營能力、盈利水平日益提高，但同時，董事會主席職位暫時懸空，白酒業務又迎來戰略抉擇的關鍵節點。

行業結構性增長的潛力仍在，華潤啤酒對未來選擇也仍然在。

未來之路如何走下去，我們且行且看。

免責聲明：本文基于公司法定披露內容和已公開的資料信息，展開評論，但作者不保證該信息資料的完整性、及時性。另：股市有風險，入市需謹慎。文章不構成投資建議，投資與否須自行甄別。