?《投資者網(wǎng)》引線 | 吳微

近期，受國產(chǎn)替代預(yù)期增強影響，寒武紀（688256.SH）股價顯著上漲，公司也因此獲得了“寒王”的稱號。雖然市場普遍認為，與基本面相比，寒武紀的估值已偏高，但公司股價的上漲也并非毫無邏輯。得益于國產(chǎn)大模型的適配，寒武紀在2024年第四季度首次實現(xiàn)單季度盈利，2025年第一季度實現(xiàn)營收11.11億元，同比增長4230.22%，歸母凈利潤更是達到了3.55億元。?

在國產(chǎn)替代預(yù)期下，高盛將寒武紀的每股目標價上調(diào)至1835元人民幣，市場更是傳摩根大通給出了2500元的目標價。這一目標股價的變動與美國對華AI芯片出口管制持續(xù)收緊背景下，國產(chǎn)替代需求的增強有著密切的相關(guān)性。公開資料顯示，寒武紀思元590等產(chǎn)品已在大模型訓(xùn)練場景實現(xiàn)應(yīng)用，雖與國際領(lǐng)先水平相比仍存在一定的差距，但得益于國內(nèi)的適配布局，目前寒武紀的產(chǎn)品已具備較強的競爭力。?

從虧損到“寒王”，目前已與基本面背離的寒武紀，其股價又能否繼續(xù)上漲呢？?

從技術(shù)積累到市場變遷?

寒武紀的發(fā)展軌跡反映了中國AI芯片產(chǎn)業(yè)的演進過程，公司經(jīng)歷了以下幾個關(guān)鍵階段。?

2016年3月，依托中國科學(xué)院計算技術(shù)研究所的技術(shù)積累，陳天石和陳云霽兄弟創(chuàng)立了北京中科寒武紀科技有限公司。公司的技術(shù)基礎(chǔ)源于他們在2014年發(fā)表的"DianNao"系列學(xué)術(shù)論文，這些關(guān)于深度學(xué)習(xí)處理器的研究為AI芯片架構(gòu)設(shè)計提供了新思路。?

2017年，華為發(fā)布的麒麟970芯片，該芯片集成了寒武紀的Cambricon-1A處理器IP，這是全球首款內(nèi)置獨立AI處理單元的手機芯片。隨后麒麟980與公司繼續(xù)合作，為寒武紀帶來了可觀的IP授權(quán)收入。?

然而，2019年華為發(fā)布了自研"達芬奇架構(gòu)"NPU的麒麟810和990芯片，寒武紀失去了主要客戶，被迫從IP授權(quán)模式轉(zhuǎn)向獨立芯片產(chǎn)品公司。2020年7月，寒武紀以"AI芯片第一股"身份登陸科創(chuàng)板，雖然面臨虧損壓力，公司卻研發(fā)出了多款A(yù)I芯片。?

但在產(chǎn)品層面，寒武紀與國際巨頭的差距仍客觀存在。如其旗艦產(chǎn)品思元590的性能對標英偉達2020年發(fā)布的A100芯片，綜合性能約為A100的80%-90%。而英偉達已推出性能更強的H100、H200，并發(fā)布了新一代Blackwell架構(gòu)。在制程工藝上，思元590為7nm，而H100為4nm。?

軟件生態(tài)上，寒武紀則面臨更大的挑戰(zhàn)。英偉達的CUDA經(jīng)過十多年發(fā)展，已成為全球AI開發(fā)的重要平臺，據(jù)行業(yè)資料顯示，全球近90%的AI軟件開發(fā)依賴于此。對開發(fā)者而言，遷移到寒武紀的Neuware平臺需要重寫代碼、重新優(yōu)化，成本較高。?

不過，隨著生成式AI爆發(fā)和美國對高端AI芯片出口管制的收緊，國產(chǎn)AI芯片的進口存在斷供的風(fēng)險。此情況下，國內(nèi)AI廠商為了滿足公司算力的需要，紛紛在國產(chǎn)適配與國產(chǎn)替代上進行布局，寒武紀的產(chǎn)品也因此得到大量應(yīng)用。2025年一季度，寒武紀的收入就同比出現(xiàn)了4230.22%的增長，收入規(guī)模與2024年全年相比已相差無幾。?

與國內(nèi)競爭對手華為昇騰相比，寒武紀作為中立的芯片供應(yīng)商，不與阿里、騰訊等云廠商構(gòu)成直接競爭，這使其成為部分企業(yè)的選擇，公司也因此受益。?

從持續(xù)虧損到業(yè)績爆發(fā)?

持續(xù)虧損之后，2024年第四季度，寒武紀首次實現(xiàn)單季度盈利，2025年一季度，公司收入更是出現(xiàn)了爆發(fā)式增長。這一增長與市場環(huán)境變化密切相關(guān)。?

公開資料顯示，美國不斷收緊對華先進AI芯片的出口管制，中國科技企業(yè)轉(zhuǎn)向國內(nèi)供應(yīng)商。中國監(jiān)管機構(gòu)建議國內(nèi)公司避免采購美國芯片，也促進了國內(nèi)AI芯片的發(fā)展。?

當(dāng)然，最重要的是，隨著生成式AI的爆發(fā)，AI企業(yè)對算力的需求大幅增加。2024年中國人工智能算力市場規(guī)模達到190億美元，同比增長86.9%。中國智能算力規(guī)模預(yù)計2024年同比增長74.1%，遠高于通用算力20.6%的增幅。?

而據(jù)IDC預(yù)測，到2027年，中國在AI領(lǐng)域的投資規(guī)模有望達到381億美元，占全球總投資的約9%。全球AI算力市場預(yù)計2025-2031年期間的復(fù)合年增長率將達到35.0%，中國智能算力規(guī)模2023-2028年期間的五年年復(fù)合增長率預(yù)計為46.2%。?

在算力需求下，寒武紀的思元590在大模型訓(xùn)練場景得到了規(guī)模化應(yīng)用。2025年第一季度，公司實現(xiàn)營收11.11億元，同比增長4230.22%，歸母凈利潤達到3.55億元，實現(xiàn)了從"持續(xù)失血"到"自我造血"的根本性轉(zhuǎn)變，徹底改變了資本市場對公司發(fā)展的預(yù)期。?

這一轉(zhuǎn)變背后，是寒武紀持續(xù)的研發(fā)投入，與技術(shù)積累。盡管此前寒武紀出現(xiàn)了持續(xù)虧損，但公司仍保持高強度研發(fā)投入，其中，2022年研發(fā)投入占營收比例高達208.92%。正是這些投入，使思元590在性能上達到對標A100的水平，并在特定場景下展現(xiàn)出較強的競爭力。?

從估值泡沫到“寒王”誕生?

當(dāng)然，國產(chǎn)替代并不能一蹴而就，國產(chǎn)AI芯片要實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展，構(gòu)建完整的生態(tài)系統(tǒng)至關(guān)重要。2024年，DeepSeek宣布其最新版本適配華為昇騰、寒武紀、天數(shù)智芯等國產(chǎn)芯片。這一進展為國產(chǎn)芯片提供了具體應(yīng)用場景。?

在技術(shù)層面，中國AI企業(yè)正通過軟件優(yōu)化彌補硬件差距。其中，寒武紀的Neuware軟件平臺通過算子融合、內(nèi)存優(yōu)化等技術(shù)，提升了思元芯片的性能表現(xiàn)。MLU-OPS庫、CNNL神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)加速庫和CNCL通信庫等組件構(gòu)成了寒武紀軟件生態(tài)的基礎(chǔ)。?

然而，市場對寒武紀的高估值也出現(xiàn)了一些擔(dān)憂。盡管2025年一季度公司業(yè)績表現(xiàn)良好，但市場更關(guān)注其盈利能力的持續(xù)性。在目前寒武紀收入規(guī)模還比較小，客戶較為集中的情況下，如果核心客戶采購放緩或項目交付出現(xiàn)問題，均可能導(dǎo)致市場預(yù)期是轉(zhuǎn)變。?

此前新能源行業(yè)的鋰礦、鋰電池企業(yè)均出現(xiàn)過預(yù)期被過度炒作的情況，雖然近期這些公司的股價已出現(xiàn)了大幅反彈，但贛鋒鋰業(yè)（002460.SZ）、寧德時代（300750.SZ）等企業(yè)的股價較歷史峰值相比仍分別有70%與15%左右的下跌。?

此外，雖然寒武紀的經(jīng)營狀況已大幅改善，但目前公司面臨的挑戰(zhàn)依然明顯，與英偉達的技術(shù)差距、華為的全棧競爭、企業(yè)軟件生態(tài)建設(shè)的長期性，均是公司不得不面對的挑戰(zhàn)。?

市場普遍認為，國產(chǎn)AI芯片的崛起是長期趨勢，但過程不會一帆風(fēng)順。投資者應(yīng)關(guān)注公司技術(shù)迭代能力、客戶拓展情況和生態(tài)建設(shè)進展，而非僅關(guān)注短期股價波動。?

寒武紀的發(fā)展是中國AI芯片產(chǎn)業(yè)的一個縮影。在國家推動科技自立的背景下，國產(chǎn)芯片企業(yè)確實迎來了發(fā)展的黃金機遇。但投資者也需理性看待短期估值水平，關(guān)注企業(yè)長期技術(shù)能力和市場競爭力，不宜跟風(fēng)追逐熱點。AI芯片產(chǎn)業(yè)的發(fā)展需要時間積累和持續(xù)創(chuàng)新，真正的技術(shù)進步需要扎實的研發(fā)投入和市場驗證。