一直以來，對于“食用燕窩是否真的有效”，各種聲音一直爭議不斷，在未有數據支撐的情況下，燕之屋的產品是否真的有保健功效，也很難證實。

燕窩，站在養生風口，作為一種新消費品，正在飛入更多百姓家。而就在前不久，國內知名燕窩品牌燕之屋遞交了招股書，擬向上交所主板發起沖擊。此次IPO將募資10.19億元，其中，擬拿出超20%用于營銷網絡建設及品牌推廣項目。

《眼鏡財經》了解到，這已不是公司第一次沖擊上市，早在2011年和2021年，燕之屋曾兩次擬赴港上市，卻都無疾而終。

本次IPO如果成功過會，燕之屋將成為燕窩產業鏈相關的第一家上市公司。但就在4月22日，證監會官網披露了多達57條的《燕之屋首次公開發行股票申請文件反饋意見》。5月初，燕之屋更新了招股書，但對于監管的質疑，燕之屋的表述十分含糊，有些問題也并未詳細解答。

燕窩第一股的IPO之路，可能不會那么順利。

招股書里的答非所問

在長達24頁的審核反饋中，證監會連發靈魂拷問，提出了諸如是否有夸大宣傳效果、銷售費用是否過高等問題。

比如，證監會提出，請發行人補充說明：

（1）關于燕窩的營養價值介紹等相關材料、數據來源，是否有權威出處；（2）在一些宣傳燕之屋燕窩的軟文廣告中曾寫到，清朝的皇帝因食用燕窩而長壽，請具體列表說明公司廣告等相關宣傳材料的具體宣傳口徑，相關宣傳是否存在虛假宣傳等合規風險，公司是否因此受到行政處罰等等。

然而《眼鏡財經》注意到，在燕之屋5月4日更新的招股書中，并未對相關問題進行回應。對于燕窩的營養價值，公司全篇只做了如下表述：

“中醫認為燕窩具有滋補養生作用，古代本草類醫藥典籍如《本經逢原》《本草從新》《本草綱目拾遺》《本草求真》等有關于燕窩的功效方面的記載，將燕窩的主要功效歸納為：益氣化痰、滋腎養肺、補脾和胃以及調補虛勞。”

“雖然現有實驗研究已經對燕窩的營養成分進行了較為充分的分析，對于食用燕窩對生物機能的影響也進行了一定的研究，現有研究表明食用燕窩是安全的。但是由于消費者個體體質千差萬別，若個別消費者因體質等原因不適于食用燕窩但發生不當食用，則可能會導致消費者面臨出現不良反應的風險。”

也就是說，公司的表述也只敢確保燕窩是安全的。而對于具體的營養價值，公司在招股書中的參考依據似乎也只有《本草綱目拾遺》這樣的醫藥典籍，并未提供充分的數據支撐。

此外，證監會還曾要求燕之屋對“含量可達10%以上的唾液酸——N-乙酰基神經氨酸，是燕窩中關鍵的活性成分之一”等表述說明是否有權威出處。

就這一點，招股書中稱：“實驗研究表明，燕窩主要成分為水分、脂質、唾液酸、蛋白質、氨基酸、碳水化合物等。燕窩所含唾液酸中的主要類型為 N-乙酰基神經氨酸，其是燕窩中關鍵的活性成分之一，含量可達 10%以上，目前實驗室研究表明唾液酸在免疫調節、抗衰老、促進細胞生長等方面具有有益功效，同時唾液酸熱穩定性較好，燉煮或加工成即食燕窩罐頭唾液酸均可以得到較好保留。”

可見，燕之屋對權威出處的解釋只歸為“實驗室表明”，而具體的權威出處則未做說明。

據《眼鏡財經》了解，一直以來，對于“食用燕窩是否真的有效”，各種聲音一直爭議不斷，在未有數據支撐的情況下，燕之屋的產品是否真的有保健功效，也很難證實。

暴利還是薄利？

不可否認的是，燕窩確實是一門賺錢的生意。2019-2021年，燕之屋的綜合毛利率分別為48.55%、48.65%和52.67%，逐年攀升。

分產品來看，碗燕產品的毛利率分別為52.96%、55.74%和59.64%；鮮燉燕窩的毛利率分別為47.61%、47.08%和47.15%；冰糖燕窩的毛利率分別為52.77%、49.41%和55.64%；干燕窩的毛利率分別為31.02%、27.64%和42.46%。

在公司的主營業務成本中，原材料占比在80%左右。而直接材料中，主要原材料食用燕窩占比在85%以上，其余為冰糖、人參、阿膠等輔料以及玻璃瓶、PP碗、鋁碗、瓶蓋等。

此前有媒體據此計算，燕之屋每碗燕窩的成本只有不到45元，即使算上人工和制造費用等，一碗燕窩的成本也不過53元，而其售價卻高達近300元，可見其暴利性。

也正因如此，公司的股東一直將燕之屋視作現金奶牛。根據招股書，2019年至2021年，燕之屋共分紅5次，累計分紅2.5億。而2018年至2021年，燕之屋的累計歸母凈利潤才3.73億。換句話說，燕之屋將近70%的利潤都用來分紅了。

但“暴利”的燕窩雖然給股東帶來了利潤，卻沒有為公司賺到錢。

數據顯示，2019年至2021年，燕之屋的營收分別為9.51億元、12.99億元和14.99億元；但歸母凈利潤分別只有0.79億元、1.20億元和1.67億元。凈利率在10%上下徘徊。

在此背后，《眼鏡財經》注意到，燕之屋近幾年的銷售費用連年攀升，其在營銷上花費的資金甚至超過了凈利潤。這兩年，燕之屋曾先后邀請劉嘉玲、林志玲等“重量級”女星代言，最近又簽約了自帶流量的趙麗穎，將年輕消費群體定位為重要增量人群。

數據顯示，燕之屋2019-2021年的銷售費用（未執行新收入準則）為3.08億元、3.83億元和4.51億元，分別占當期營收的32.40%、29.50%和30.08%。

其中，廣告宣傳費分別為1.87億元、2.37億元和2.67億元，分別占當期銷售費用（執行新收入準則）的60.84%、74.93%和68.37%，以及當期營收的19.72%、18.27%和17.85%。

因此，證監會要求燕之屋進一步說明公司的業務驅動模式、競爭策略，是否通過降低產品單價促銷、大量廣告營銷支撐業績，公司是否存在影響持續經營能力的相關風險等等。

另外，《眼鏡財經》注意到，盡管燕之屋銷售費用達億元級，但研發費用卻只有一千多萬，僅占總營收的1%左右。

數據顯示，2019年至2021年，燕之屋的研發費用投入分別為1874.24萬元、1766.42萬元和1894.64萬元，僅占公司總營收的1.97%、1.36%和1.26%。

同時，據燕之屋招股書透露，2020年至2021年，其研發費用率遠低于同行可比公司平均值3.75%、2.38%和3.84%。

從這點看，燕之屋華麗營銷宣傳或許只是徒有其表。關于公司IPO后續進展，《眼鏡財經》將持續關注。